步入3月，美股新一轮财报季渐入高潮。
本周，包括蔚来、宝尊电商、携程、波奇宠物等在内的不少中概股纷纷对外公布新一季财报。而波奇宠物作为国内唯一一家在境外上市的宠物生态平台，此次财报算是其上市后的首份完整财报，也因此颇受市场关注。
财报显示，期内，波奇宠物营收同比增长23.2%；GMV亦同比大幅增长51.5%；调整期权等费用后的净亏损为3050万，同比降低49.8%，盈利能力和行业竞争力得到了进一步提升，为市场交出了一份不错的答卷。事实上，透过财报数据，不难发现，波奇宠物很好地把握住了宠物市场的发展契机。
回顾2020年，宠物行业备受资本青睐。美股市场的Chewy、Freshpet股价分别上涨超200%、134%；英国最大的宠物连锁门店PetsAtHome，股价也上涨了近45%；国内的佩蒂股份和中宠股份也颇受市场追捧；就连美国宠物零售商PetCo在经历两次私有化后也于2021年1月14日再次登陆美股，上市首日股价飙升63%。
资本的青睐也很好的体现了行业的吸金能力。那么，回归到这份财报，波奇宠物究竟又有哪些值得关注的价值点？
同比减亏近50% 业绩迎来拐点
2021财年Q3，波奇宠物营收3.129亿元人民币，同比增长23.2%；Q3财季的毛利为5610万元，同比增长19%。回顾2021财年Q2，期内营收2.29亿元，同比增34.3%；毛利为4260万元，同比2020财年同期增长了15.5%。
事实上，波奇宠物能录得这样的表现，有两方面的影响因素。
一方面，这与波奇在行业供应链多年构筑的壁垒有关。波奇持续为品牌提供精准流量，借此换来了更强的话语权和合作权益。宠物作为细分的垂直市场，流量相对精准，综合电商的大流量在精准触达的效率上不是很高，因此品牌用旗舰店的方式获取流量有很多绕不过的坎，这在宠物行业表现出来的痛处尤为突出。品牌苦于难以找到精准的流量露出，也缺乏对客群的精确把握。
波奇横跨多个平台，且其自身的商城板块就有2300万注册用户，通过大数据为品牌提供了精准的客群和产品品类匹配，减少了“搜索比价”“人找货”，“货找人”的尴尬局面。波奇在财报会上表示，服务品牌方依旧是未来的主要发力点之一。随着波奇平台供应链价值进一步受到认可和挖掘，在收入增长，利润显现方面将有着独一无二的先发优势。
另一方面，在于波奇宠物自身运营效率的提升。这一点，我们或许可以透过波奇宠物的相关费用结构来进一步剖析。
2021财年Q3，波奇宠物的履约费用为3360万元，较上年同期减少7.9%；与此同时，履约费用占总营收比重也由上一季度的12.7%降至本季度的10.7%，相比去年同期的14.3%亦减少360个基点，这体现了波奇仓储管理能力，订单配送的运营能力的持续提升。
对于宠物这种长商品跨度的品类来讲，仓储管理、配送效率也是能提升用户购买体验的核心能力之一。同时，波奇在财报电话会中亦表示，为更高效地服务用户，进一步缩短服务半径，将考虑在西南地区开设新仓。此举将继续协助优化履单费用，同时提高用户体验。
事实上，波奇宠物履约成本的持续改善，侧面反映出了其不断提升的服务质量正持续获得市场认可，也验证了其采取的一系列降本增效措施正不断发挥市场效应。2021财年Q2，波奇宠物经调整后的净亏损同比减少20.6%；本季度，波奇宠物经调整后的净亏损由上年同期的6080万元大幅下降49.8%至3050万元。多年积累的行业壁垒正在转化为盈利能力，业绩逐步驶入拐点区。
而波奇宠物之所以能够实现运营效率的显著提升，除了行业利好的因素，更深层次的逻辑在于自身全产业链生态的打造，这也是其能够在行业逆周期增长大背景下脱颖而出的核心因素。
拆解波奇宠物财报，探索行业逆周期增长的逻辑
在2020年众多备受市场关注的新经济模式中，宠物行业算得上是一个逆周期增长的行业。事实上，行业的快速发展，依然离不开业内玩家的努力，这是一个相辅相成的过程。接下来，我们将通过拆解国内头部标的波奇宠物的相关财报数据，在寻找个体出圈因素的同时，也探得行业逆周期增长的一些市场逻辑。
1、打造线上+线下封闭式流量池，虹吸效应下波奇稳抓契机
现阶段，国内宠物市场依然较为分散，也因此亟需专业度高的生态平台去推动行业的整体发展。但国内宠物垂直类头部平台本就较为稀缺，能够做到全渠道、多领域布局的玩家更是少之又少，波奇宠物算是这一领域的典型代表。可能很多人对波奇的认知仅局限于线上，事实上，其早已深入线下。
纵观波奇宠物的发展模式，早已利用资源优势布局，完成了在各细分领域的行业卡位。早在2019年，便开始着手线下，牵手中国最大的加盟连锁品牌及人员培训机构派多格。作为宠物行业具备独特优势的两大玩家，与派多格的深度合作使得波奇宠物线上线下的一体化更为透彻，最新财报更是明确了其线上+线下联动打法的正确性。
就线上而言，目前波奇宠物在淘宝、京东、拼多多等国内头部综合电商平台上均有开店，同时也自建了PC端波奇网、波奇宠物APP，并在微信上推出了波奇商城、波奇拼团等小程序；而线下也与全国超15000家宠物店、宠物医院建立了合作关系，构建了线上与线下的生态闭环。
通过这种双管齐下的打法，可以在企业内部形成一个封闭性流量池，进而有效提高客户的留存率。财报显示，2021财年Q3平台的活跃买家人数同比增长21%至150万。在买家用户规模逐步扩大的趋势下，期内，平台整体GMV同比扩大51.5%至7.638亿元。
事实上，线上+线下的打法在波奇后续发展过程中，依然颇具有想象力。
一方面，波奇凭借其优质全媒体矩阵，有望撬动社群价值的最大化。数据显示，目前波奇宠物覆盖自媒体粉丝160多万，社区注册用户超2300万。通过这样一个用户数超2千万的体系，波奇可以利用大数据分析线上用户画像，实现个性化定制的用户服务，提高用户粘性。同时利用这些交易数据，波奇宠物也可以帮助线下店进行导流，赋能线下门店，这些都是传统线下店无法做到的。
另一方面，波奇宠物庞大的潜在线下门店体系，可以充分实现与线上流量的转化。虽说当下的电商早已成为一种并不新鲜的业态，但时至今日，线下门店依然给予了大众在任何业态交易过程中充足的安全感。而宠物赛道的特殊性，也使得线下门店成为了用户心智形成点，信任建立点……其业态及宠物用户知识不足等因素促使这一走向成为了必然。波奇庞大的线下门店体系，也表明其很好的抓住了消费者这一心理。
数据显示，目前波奇宠物合作的实体店已经覆盖全国超250个城市，并搭建专有SaaS解决方案，这意味着，其可以利用自身技术，通过对线上用户的分析，为线下门店提供系统化的供应链数据。
那么，在当前国内宠物市场较为分散但发展迅速的市场形态下，波奇宠物有望发挥平台虹吸效应带动GMV的持续增长。
2、行业进入爆发期 波奇宠物有望驶入估值重塑区
随着宠物经济的蓬勃发展，市场逐步进入爆发期。
据弗若斯特沙利文数据显示，宠物市场的规模从2014年的707亿元增加到2019年的2049亿元，复合年增长率以约为23.7%高速增长，预计至2024年市场规模将达到4495亿元。
与快速增长的市场规模不同的是，国内宠物行业的渗透率相对国外一些发达国家而言，仍比较低。数据显示，2019年中国的养宠家庭渗透率为22.8%，而美国、英国和日本则分别为68.9%、45.0%和26.8%。这意味着，国内宠物渗透率远未触及行业天花板。
但近年来，国内宠物赛道一直保持近20%的增长速度，步入快速发展期。据企查查数据显示，2020年我国宠物食品相关企业新注册21.71万家，同比增长231%；此外，宠业家统计，2020年国内外宠物行业共发生63起融资事件，其中国内有39起，融资总金额超过61亿元。
这一背景下，作为这一赛道上的头部选手波奇宠物势必拥有更多领跑行业的机会。
参考美股同类型平台Chewy，波奇宠物与之亦有类似之处，如减少某些高履单费用产品的线上销售，开辟线下前置仓；提供高性价比的自有品牌产品，以提高品牌知名度和培养客户忠诚度；推行会员制，为会员提供商品折扣等活动。
而Chewy的市值却是波奇宠物的65倍，结合波奇宠物在国内市场的优势以及稳步提升的各项运营数据来看，这是一家被低估了的公司。但事实上，这也给波奇宠物在资本市场的估值提供了一个样板。
随着国内行业规模的扩大，完成产业链布局的波奇想象空间是巨大的。就拿会员制来讲，Chewy的会员收入占比已非常高，其2019年的财报显示，Chewy的会员收入已经能占到总收入的接近70%。这意味着，波奇宠物在会员制上的商业发掘空间足够大。
波奇管理层在财报会上也表示，将致力于为会员提供更好的全渠道体验。融合线上稳固的护城河、线下有力的抓手，以及业务多元化带来的综合毛利提升，未来的想象空间已不言而喻。而最新财报传递出的经调整后净亏损持续收窄的讯息，也已在逐步验证这一走势。
综合来看，当行业的整体发展趋势已经成为既定，像波奇宠物这种头部平台有望凭借其生态优势持续成为业内领跑选手。那么，指数级的增长也将随之而来，是一只值得长期关注的潜力股。
附关于股权激励费用的注释：
本次财报期间，波奇受到了5140万人民币的股权激励费用影响，分别影响了净亏损，EBITDA亏损等数字。亏损方面，2021财年第三季度净亏损为人民币8190万元，扣除5140万人民币股权激励费用的影响后，净亏损为人民币3050万元，较2020财年第三季度净亏损人民币5640万元收窄46.0%；同样，本季度扣除股权激励费用后的EBITDA亏损为2781万元人民币，较上财年同期EBITDA亏损收窄34.2%。两项均反映了盈利能力的显著提升。
波奇Q3剔除总计5510万元的股权激励费用影响后，上述提到的经营性亏损，净亏损，EBITDA亏损均实现同比收窄，其中调整后的净亏损更是减半，显著优化。
（波奇英文财报截图）
这里需要介绍的背景是，研发、快速开拓市场、人才激励等导致亏损或亏损扩大，与管理粗放、存货积压、债务繁重等造成的亏损显然不能等同视之。
股权激励产生的费用，一般不会被视为资源的损失和消耗，而是被看作人力资源投资的一部分。股权激励在互联网、科技类公司盛行，由此也经常导致不菲的激励费用。
2013年Twitter上市当年前三季度亏损1.34亿美元，其中股权激励费用7917万美元；2014年5月上市的京东商城，公司2012年、2013年净亏损分别为17.29亿元和5000万元，而其中股权激励相关费用分别高达2.25亿元和2.61亿元。就在上市前夕，公司披露的2014年第一季度报表净亏损37.95亿元，其中股权激励费用36.7亿元。如果剔除股权激励费用的影响，事实上公司亏损大幅收窄。2018年，小米在上市后披露的第一份财报显示，小米经营亏损为76亿，其中股权激励费用为110亿。
同样，由于股权激励作为非付现费用，减少利润但不影响经营活动现金流量净额，因此现金流、剔除非付现费用的收益等指标，不仅在企业管理层内部决策和对外披露时所使用，而且也被分析师广为运用。
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