在房地产日趋动荡的如今，顶着逆风寻求上市的装修企业，大概是可以用勇士来形容。

若是这位勇士通过了IPO审核，距离正式上市只剩半步之遥，又该如何称呼？

猛士？还是“倒霉孩子”？

就在3月3日，证监会2022年第24次发审委会中，深圳时代装饰股份有限公司的首发申请获得通过。时代装饰成功过会后，不仅成为今年第55家IPO过会的企业，也为招商证券保荐IPO的业务开了虎年第一单。

作为名单中几乎唯一一个身处建筑装饰行业的企业，时代装饰计划公开发行的股票数量不超过3733.21万股，而且募集的资金也只有10亿元左右。在动辄以几十亿、几百亿为单位的上市募资计划中，时代装饰在理智之余，多少也显得有些谨慎。

毕竟在房地产行业面临大洗牌当下，这样一个问题是无论如何都逃不开的——IPO过会了，可是然后呢？

两次IPO问题依旧，时代装饰赶上“新红利”？

早在6年前的2016年，时代装饰曾经历过一次IPO被否的遭遇。

彼时，时代装饰的保荐机构还是开源证券，对于上市募资的期许依旧充满了谨慎意味。不仅只是计划募资3.87亿元，而且其中的2亿元左右，都将用于偿还银行贷款。

两年后，经过漫长的排队和问询，证监会还是给予了否定的答案。至于时代装饰第一次冲击IPO失败的原因，当时大多数媒体都将其归结为装修行业普遍存在的，资产负债率过高、客户过于集中、应收账款余额较高等原因。

而2018年，正是号称“史上最严调控政策”的一年，在房住不炒的调控思路下，房地产企业无不开始收缩业务。仅是一年内，全国300多个城市中，出现“流拍”现象的土地就超过了800块。

考虑到建筑装饰行业与房地产的紧密联系，装修公司显然也随着房企一起，直接面对了红利消退所引发的巨大冲击。在整个行业都陷入风雨飘摇的环境下，时代装饰IPO被否的最主要因素，或许要比早先的认识更具体一些。

毕竟对比这一次，也是第二次冲击IPO成功的经历，时代装饰曾经存在的问题，似乎并没有得到有效改善。

首先是负债率过高的问题。根据时代装饰2018年至2020年的IPO报告期间数据显示，三年来时代装饰的资产负债率分别是76.04%、76.67%、78.35%，不仅呈现出了持续增长态势，甚至相比同行业，时代装饰的资产负债率也保持在较高的水准。

拒不完全统计，同时期、同行业中，相关上市公司的资产负债率平均值分别为61.32%、62.95%、62.40%。两相对比，时代装饰的负债率基本都维持在1.4倍以上，在成功过会之前，还被发审委要求说明资产负债率过高的原因。

其次是客户过于集中的问题。根据时代装饰报告期内公布的数据，公司排名前五的客户分别是，万科、华润、中海、招商局蛇口工业区、保利。

其中，万科和华润常年保持时代装饰的前两大客户，占比超过了50%。特别是万科，从2018年以来，每年都为时代装饰提供了超过10亿元的营业收入，占比普遍高于30%，至今仍然是其最大的客户。

第三是应收账款余额的问题。根据招股书，三年来时代装饰应收款项余额分别为18.31亿元、22.25亿元、19.13亿元，而2020年的数据之所有有所回落，主要还是因为采用了新的收入准则。

从中不难看出，无论是2016年申请的第一次IPO尝试，还是2018年经历失败后又提交的第二轮申请，时代装饰在自身经营层面所面临的问题都是几乎一样的。

之所以能够成功过会，或许还是相比于2018年整顿房地产行业的动荡，2022年的调控和监管已经趋向稳健，房地产行业也开始了去金融化转型。无论是消费群体还是资本市场，在新的一年中，都或多或少对房地产重新拾起了信心。

不过，这并不代表着时代装饰就可以松上一口气。

以房抵款加重资金链压力，官司缠身导致经营失准

老话总是说，打铁还需自身硬。

虽然今年的房地产相关政策已经呈现出明显的稳健态势，类似于郑州等新一线城市已经开启“救市”行动，房价回暖已经开始推进。但对整个行业而言，房地产企业普遍存在的债务困境和现金流短缺，对大部分房企而言，2022年依然是事关生死的一年。

某种层面上更像是赶上新一轮“行业红利”的时代装饰，仍然还有一只脚踩在泥坑里。

作为最主要的客户，万科已经宣布进入了“节衣缩食”的“黑铁时代”，从董事长郁亮往下甚至都不敢再坐飞机头等舱。即便从万科的财务状况来看，整体经营活动仍然保持在健康稳定的范畴之内，但对于早在2018年就喊出“活下去”口号的万科，今年的经营战略或许会有更大的转变。

这也意味着，时代装饰很可能即将面临一场营收结构上的巨变。一旦占据30%以上营收的万科有所变化，以时代装饰长期走高的负债率，或许会带来一连串的不良反应。

毕竟长期以来，房地产企业高负债、低现金流的经营特色，催生了以房抵款的酬劳偿还模式。装修企业在于房企进行合作时，即便是万科、碧桂园这样现金流较高的大型房企，也不可避免会积攒大量的空置房产。

而以近些年来房地产交易的冷淡基调，这些空置房产很难及时变现，逐渐成为了拖累装修企业盈利的不良资产。再加上应收款项余额始终居高不下，当营收产生大幅度的波动后，很可能会导致资金链断裂之类的情况发生。

与此同时，时代装饰还饱受着合同纠纷困扰，名下财产曾经多次遭到法院冻结。从天眼查的数据库中明显可以看到，在多达184条法院裁决文书中，有一大部分都集中于买卖合同纠纷上。

仅是在招股书中透露的数据，报告期内时代装饰前后因建设施工合同纠纷和买卖合同纠纷，共计被冻结财产超过5000万元。同时期内，也有多条未在招股书中披露的合同纠纷案件发生，根据不完全统计，被冻结财产金额将近200万元。

此外，在报告期内，公司受到的行政处罚多达22条。无论其背后原因如何，似乎都证明了，时代装饰的经营水准和业务结构仍然存在不小的缺失。

外部压力加上内在缺失，即便时代装饰摆脱了对万科的营收依赖，在房企接连“爆雷”，房地产行业或许将要面临一场大洗牌的市场环境中，公司业务或许难逃全面萎缩的风险。

再加上为了加码IPO成功率，时代装饰与私募基金机构签署了大量的对赌协议。即便本次计划募集的10亿元资金能够成功入手，在众多分割财富的金融机构参与下，时代装饰上市后的日子，或许也没有想象中那么好过。

参考资料：

《时代装饰过会：今年IPO过关第55家 招商证券过首单》——中国经济网

《时代装饰时隔四年再闯关，反馈意见揭开“旧伤疤”》——红星新闻

《时代装饰二闯IPO：对赌协议压顶，报告期内1.71亿元巨额财务违规！》——中宏论资本

《大客户依赖度高，合同纠纷不断，时代装饰首次被否情形仍未消除》——九久哥