伊利子公司对澳优收购之后，澳优发布的这份年度财报备受期待。
3月28日晚，澳优披露了被伊利控股后的首份财报，数据显示，2021年公司营收88.73亿元，毛利润44.71亿元，分别同比增长11%和12%。值得注意的是2021H2实现营业收入
46 亿元，同比增长11.6%；归母净利润 4.5 亿元，同比下降25%。
换言之，去年下半年，澳优的净利率表现可能不及外界预期。
反映在资本市场，3月28日当天，澳优股价从7.33港元每股的低点，短时间内涨至8.81元，随后回落至5.5港元左右，并在随后的集体内在5.5港元左右上下小幅浮动。
相比短期的波动，长期走势其实更值得市场关注和研究。
长期来看，截至3月31日收盘，澳优股价为7.62港元，市值137.81亿，相比去年5月13日12.69港元的股价高点，已经跌去将近40%。疫情反复、人口出生率下跌、市场竞争进一步加剧的当下，奶粉龙头澳优价值究竟几何，值得持续关注。
增速承压、行业竞争加剧，机构下调盈利预期
透过澳优这份财报来看，可谓是喜忧参半。
可喜的一面是，从业务表现上来看，作为港股奶粉板块的三龙头之一，虽然增速有些下滑，但好在整体还处在增长阶段。
透过财报数据来看，2021年公司产品端的增长主要来源于公司牛奶粉以及营养品品类的增长，其中牛奶粉品类同比增长15.5%，营养品同比增长达24.5%。值得注意的是，被公司给予期望的羊奶粉品牌佳贝艾特仅同比增长7.8%。
令外界忧虑的一面是，财报透出的最大问题在于“增收不增利”。
透过财报来看，虽然增长还在继续，但随着公司销售成本的增加，净利率也在被压缩。数据显示，2021年公司销售费用率为 27.2%，同比增加1.3个百分点，销售净利率为11.3%。
第三方评级方面，光大证券虽然维持了“增持”评级，但考虑到奶粉消费价格下行，行业竞争加剧等因素，光大证券下调了澳优2022年到2023年的净利润预测至 11.90/13.48 亿元，相比此前的预测值分别下降了19.6%以及20.4%。
第三方机构下调盈利预期，似乎代表着外界并不看好接下来一段时间内公司的盈利能力。
不过，上市的三大奶粉企业中，飞鹤、健合业绩都在降速。飞鹤方面，2021年内溢利69.15亿元，同比减少7%;母公司拥有人应占溢利68.71亿元，同比减少7.61%；健合方面，2021年内溢利5.08亿元，同比下降55.27%。
数据背后反映出一个事实，澳优财报增收不增利的背后，奶粉市场的基本盘在萎缩。
剔除疫情因素，影响消费行业的基本盘有两个核心的因素，一方面是经济消费水平，另一方面，就是人口因素。
对于零食、饮料等消费品牌，经济消费水平越高，这类行业增长前景就会越明朗，比如，2016年、2017年的消费升级，就促生了高端零食品牌和新消费饮品品牌，市场进一步增长。
对于奶粉这类消费品，产品对于目标人群是刚需，因此市场的基本盘更由人口因素决定。
2019年之后，国内出生率大幅下滑，婴幼儿配方奶粉销量在2019年大幅放缓至1%，并在2020年首次出现负增长。从政策端来看，无论是开放三胎政策还是教育减负政策，决策端对未来人口形势并不乐观。
换言之，长周期视角来看，随着新增人口的大幅下滑，整个奶粉市场的基本盘未来有进一步萎缩的可能性。
从行业来看，即便是澳优、飞鹤、健合巨头营收还在增长，但与之相伴的是行业集中度在增加，数据显示，2021年中国奶粉行业前三和前十名的市占率为43.7%和82.1%，分别提升了4.1和4.8个百分点，集中度进一步上升。
也就是说，目前澳优的增长可能来源于对中小品牌的相对优势，但行业基本盘不稳的表现则是竞争加剧，渠道的竞争、品牌的竞争都可能会进一步增加企业经营成本。
面对存量竞争，企业为数不多的选择一个是开拓新的市场，另外一个则是寻求建立新的竞争优势。
前者，澳优尝试通过研发来拓展新的品类，后者，澳优似乎选择“寻找大树乘凉”，与伊利子公司签署并购协议。
伊利战略入股澳优，看重的无非是澳优两方面的优势：一是澳优的海外供应链资源优势；二是澳优在国内婴配奶粉市场的战略地位。
据悉，澳优乳业在全球共有十个工厂，在荷兰、澳大利亚等全球“黄金奶源地”有着完善的乳业资源和供应链布局。另一方面，在进口羊奶粉领域，自2018年以来，澳优配方羊奶粉销售额已连续3年占国内婴幼儿配方羊奶粉总进口量六成以上，居全球羊奶粉销量第一。
对于澳优而言，并购本身似乎没有在二级市场引发太多波澜，这可能意味着市场并没有对此有更多的期待，未来能不能增加澳优的市场竞争优势，有待进一步观察。
婴儿配方奶粉食品安全不合格，安全问题仍是奶企的“命门”
资本市场中的企业价值判断，也存在“木桶”理论，只看一个行业的长板够不够长一定会有局限性，更重要的是长板之外，看行业的短板究竟能有多短。
比如，半导体行业的长板够长，市场空间大，价值高，而且供不应求，但问题在于短板也很明显，那就是受制于海外技术封锁，且自主技术研发周期长，不确定性大增。这决定了半导体行业对资本来说其实是一个“高风险”行业。
值得注意的是，人口增速影响下，未来奶粉行业的天花板并不高，而另一方面，奶粉行业是一个存在明显“BUG”的行业，食品安全问题仍然是奶企“命门”，短板也很明显。因此，看奶粉企业，不只是看盈利，更重要的是如何处理潜在的食品安全风险。
前不久，根据浙江省市场监督管理局发布的《关于市场监管总局抽检12批次不合格食品核查处置情况的通告》，宁波市鄞州姜山妈咪花园母婴用品店销售的，标称澳大利亚乳品工业园有限公司AUSTRALIAN DAIRY PARK PTY LTD生产的淳璀婴儿配方奶粉（0-6月龄，1段）香兰素项目不符合食品安全国家标准规定。
据悉，香兰素是可食用香精，是从芸香科植物香荚兰豆中提取的有机化合物，具有香荚兰豆香气及浓郁的奶香，是目前使用较为普遍的食用香精。
虽然婴幼儿谷类辅助食品中也可以使用香兰素，但根据国家标准，凡使用范围涵盖0至6个月婴幼儿配方食品不得添加任何食用香料，即1段婴儿配方奶粉中不得添加任何食品用香料。
天眼查APP搜索关键词淳璀奶粉显示相关结果为澳优乳业，据悉，淳璀是澳优乳业推出的第一款有机奶粉。
严格意义上来看，奶粉制品中添加香兰素并不涉及食品安全问题，但1段婴儿配方奶粉产品不符合食品安全国家标准规定，可能意味着即便是行业头部品牌，也很难做到100%没有风险。
值得注意的是，去年5月份，上海市市场监督管理局就曾经对雅培贸易（上海）有限公司作出行政处罚，事后，雅培回应称，事件涉及单一批次的1段奶粉被检出“极微量香兰素”，尽管其含量对健康无危害，但已对涉及产品进行了回收，并对事件致歉。
事实上，这不是澳优第一次出现潜在的食品安全风险。
2019年11月13日，澳优旗下羊奶粉品牌佳贝艾特奶粉因为有异物登上了民生节目“1818黄金眼”。无独有偶，在2020年9月21日，湖南食品安全网再次曝出佳贝艾特羊奶粉罐内发现黄色硬块的质量安全问题。
从数年前乳制品行业爆发丑闻“三聚氰胺”事件以来，市场对奶粉制品安全的信赖度跌到了冰点，即便是近年来市场信任度在缓慢增加，但消费者对于奶粉安全风险的容忍度在降低。
进一步来看，这可能意味着奶制品品牌违规添加食品香料的影响会被市场放大，从而影响消费端的购买决策。
市场环境决定了即便是大品牌，消费信任的成本依然很高，换言之，对于品牌来说，即便有可能增加经营成本，杜绝此类风险仍然是首要问题，而这一点更考验企业自身的经营能力。
在企业经营上，代工模式，可能会成为澳优未来的隐忧。
模式上，澳优在海外奶源布局，在国内却没有任何的奶源基地和供应商，采用的是奶粉生产、制作环节在国外，宣传、销售在国内的轻资产模式。
这带来两个问题，一方面，由于海内外不同的食品安全标准，不同标准下生产的产品可能不完全适应国内市场，另一方面，代工模式下的质量管理更难。
“目前来看，部分品牌1段婴幼儿奶粉中香兰素问题可能是由于生产共线所致，一些在海外生产的1段婴幼儿奶粉可能与其他奶粉共用生产线，虽然不涉及食品安全问题，但确实不符合国内标准”。有奶粉行业内人士表示。
也许，海外代工国内销售的模式在过去一段时间内的确铸就了不少奶粉企业的增长故事，但随着各行各业国货消费的崛起，“洋品牌”的光环逐渐暗淡，品牌之间的竞争更加回归产品本源。
不过，可以确定的一点是，属于奶粉企业的高光时刻显然已经成为历史，“少子化”很可能在未来很长一段时间里成为常态。至于澳优们如何适应这样的“常态”，依旧需要时间去探索。
