摘要>>>毫无疑问，特斯拉是一家非凡的公司，它突破了极端的进入壁垒，颠覆了汽车行业，实现了不可思议的成就。
很少有公司拥有狂热的追随者，其忠诚者愿意为其股票支付任何价格。关于特斯拉公司(TSLA)估值的争论仍然是多头和空头之间的话题。
一方认为，TSLA的金融增长和未来前景，包括FSD、保险和自动驾驶出租车，证明了当前的估值是合理的，而另一方则认为，当前的金融和邪教般的追随者导致了TSLA股票的大幅高估。
我向埃隆·马斯克脱帽致敬，因为他的成就无人能及。当其他人说他疯了的时候，马斯克选择了最难竞争的行业之一，白手起家创建了TSLA，与汽车制造商展开了斗争，并取得了成功。TSLA是为数不多的真正塑造了一个行业的成功故事之一，它所克服的进入壁垒是惊人的。
TSLA没有其竞争对手所拥有的资本、制造业、信誉或基础设施，但他们找到了成功之路。如果TSLA面临的机会还不够，他们在没有可燃发动机的情况下实现了他们的目标，并在汽车行业开创了一个全新的领域。
仅仅因为TSLA是一家伟大的公司，并不意味着TSLA有一支伟大的股票，或者它没有被高估。我并不看跌TSLA公司，因为我相信他们还有很长的增长路要走，但我看跌其估值。在评论为什么我错了之前，请阅读这篇文章并思考我引用的指标；然后，我会愉快地讨论任何关于分析的观点。
特斯拉
特斯拉VS汽车行业的世界
每当讨论到TSLA，感觉就像是TSLA与世界的对抗。讨论谁制造的汽车更好是一个见仁见智的问题，每个人都是正确的，因为这是他们的观点。如果A认为TSLA制造了最好的汽车，B认为奔驰制造了最好的汽车，他们都是正确的。争论这个没有意义，所以让我们看看原始数据。
TSLA的市值超过了丰田、大众、戴姆勒、宝马、通用、福特、本田、法拉利、日产、斯巴鲁、沃尔沃和马自达的总和。
Steven Fiorillo
市净率经常被用来证明估值的合理性。TM、VWAGY、DDAIF、BMWYY、GM、F、HMC、RACE、NSANY、FUJHY、VOLAF和MZDAY的组合在TTM产生了1.38万亿美元的收入，使其市盈率为0.56，而TSLA产生了621.9亿美元的收入，市盈率为15.87
teven Fiorillo, Seeking Alpha
作为一个合并的实体，这12家公司产生了1182.9亿美元的净收入，而TSLA产生了84亿美元。
teven Fiorillo, Seeking Alpha
TSLA是一家伟大的公司，但其目前的估值已经过度膨胀。TSLA的市值比这12家汽车制造商高出2095.2亿美元，但这12家汽车制造商的合并带来了1.32万亿美元的收入和1098.9亿美元的净收入。
teven Fiorillo, Seeking Alpha
从市值来看，人们会认为TSLA在美国的汽车销售中占竞争对手的大多数。根据2021年的数据，TSLA在美国的销量占所有汽车的2.02%。TSLA的市值反映了不存在的主导水平。
实际上，由于汽车的价格问题，TSLA将很难进一步扰乱这个行业。现实是，除非TSLA能卖出一辆能与本田或丰田竞争的汽车，否则将其市场份额翻一番将是一项艰巨的任务。只是数学而已。TSLA没有面向大众的产品，虽然它可能会继续在奢侈品领域增长，但由于消费者的定价能力，增长幅度是有限的。
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特斯拉不是一家科技公司，也不应该被视为一家科技公司
对估值的反驳一直是，TSLA不是一家汽车公司，而是一家科技公司。
特斯拉
TSLA在财报电话会议上发布的Q1 2022幻灯片的第23页是他们的运营声明。同样，TSLA的毛利和净收入100%来自汽车。能源生产和储存亏损，因为它产生6.16亿美元的收入，而这一收入的成本是6.88亿美元。服务和其他行业也是如此，因为这一部分产生了12.79亿美元的收入，而这一收入的成本为12.86亿美元。这还不算运营费用。
TSLA制造商生产最先进的汽车，但这并不能将他们归类为科技公司，也不应该将他们归类为科技公司。由于这总是会遭到反驳，而且科技公司的市盈率更高，我将把TSLA与苹果、微软、亚马逊、Alphabet和Meta Platforms进行比较，并说明如果市场仍能提供科技公司的市盈率，TSLA为何仍被严重高估。
在比较之前，我想通过提供每家公司的市值来构建分析框架:
AAPL 2.69万亿美元
MSFT 2.17万亿美元
谷歌1.62万亿美元
亚马逊1.28万亿美元
TSLA 9869.2亿美元
FB 6046.2亿美元
我将从增长开始，因为这总是多头指出的关键指标。自2018年结束以来，即3.25个财年，TSLA的收入从214.6亿美元增长到621.9亿美元。
这绝对是了不起的，但这并没有把TSLA放在科技公司的前列。同期，FB的收入增长了638.3亿美元，超过了TSLA在TTM的收入。FB的收入增长超过了TSLA的生产量，产生的收入几乎是后者的两倍(1196.7亿美元)，但TSLA的市值更大。
对于每个将增长作为投资前提的人来说，FB的市值比TSLA低382.30美元，这就否定了牛市理论的这一方面。AMZN的市值仅比TSLA多2943.3亿美元，但他们创造了4777.5亿美元的收入，同期收入增长了3417.6亿美元。用TSLA的收入增长并不能支持估值。
teven Fiorillo, Seeking Alpha
接下来，我将谈谈利润，因为归根结底，企业是在赚钱。TSLA再一次出色地实现了业务货币化，在短短的3.25年时间里，它在TTM从亏损9.76亿美元变为盈利84亿美元，增长了93.8亿美元。FB在TTM创造了373.4亿美元的利润，同期净收入增长了152.3亿美元。当FB的市值比TSLA少382.30美元，而其同期利润增长几乎是TSLA在TTM的两倍时，使用增长并不支持估值。
teven Fiorillo, Seeking Alpha
多头在他们的论文中使用的新指标是TSLA的自由现金流(FCF)。TSLA再次表现出色，从2018年FCF的2.21亿美元到TTM FCF的69.3亿美元。许多公司都希望在3.25年的时间里，他们的年度FCF增长71.5亿美元，这应该受到欢迎。
让我们再来看看FB，因为TSLA的估值并不是基于其作为汽车制造商的核心部门。在过去的3.25年里，FB的FCF增长了234.5亿美元，超过TSLA增长的3倍，并在TTM产生了398.1亿美元的FCF。FB产生的FCF大约是TSLA的5.75倍，其FCF的增长是TSLA的3倍多，但FB的市值比TSLA少近4000亿美元。金融类股的增长并不支持TSLA的估值，其估值接近1万亿美元。
teven Fiorillo, Seeking Alpha
今天，你要为TSLA支付113.81的市盈率。为一家收益快速增长的公司支付更高的市盈率是正常的，但TSLA的增长幅度并没有超过FB，FB的市盈率为16.66倍。我见过TSLA的多头因为TSLA的增长因素而证明市盈率是合理的，但当FB从更高的起点增长了更大的幅度，市盈率只有TSLA的几分之一时，这就站不住脚了。
看看AAPL，它是世界上最大的公司。在过去3.25年里，AAPL的净收入增长了562.5亿美元，FCF增长了523亿美元，市盈率为26.78。人们盲目地支付TSLA市场价格的任何倍数。
TSLA的市盈率为15.38倍。当AMZN的市盈率为11.31倍时，这一倍数的合理性很难辩护。在过去的3.25年里，AMZN的收入增长了3417.6亿美元，而TSLA的收入增长了407.3亿美元。从百分比的角度来看，TSLA的收入增长了189.78%，而AMZN的增长了251.32%。
市盈率不是一个支持性的估值指标，因为TSLA的市盈率高于AMZN，但其收入增长却比AMZN少3010.3亿美元。至少，TSLA的市盈率应该低于AMZN，因为他们的收入增长只是AMZN的一小部分。
TSLA在实现收入货币化、提供非凡的利润率和创造FCF方面做得非常出色。现在，TSLA在FCF创造了数十亿美元的收入，这已经被纳入了牛市论。FCF是对盈利能力的一种衡量，它不包括损益表中的非现金支出，而包括设备和资产支出以及资产负债表中营运资本的变化。FCF可能是最被低估和最重要的财务指标，因为这是公司可以用来偿还债务、支付股息、回购股票，进行收购或再投资的资本池。
每一项投资都是所有未来现金流的现值。这就是为什么投资者看价格要FCF估值。投资者希望以最低的市盈率购买一家公司的FCF。如今，你支付的是TSLA FCF的142.52倍。回到FCF部分，在过去的3.25年里，TSLA的FCF增长了71.5亿美元。FB在此期间创造了234.5亿美元的FCF，是TSLA增长的3倍，但FB的股价是FCF的15.19倍。
当你可以为FB支付15.19倍的价格时，你为什么要为TSLA的FCF支付142.52倍的价格呢？FB的FCF增长率是TSLA的3倍多。AAPL怎么样？AAPL FCF增长了523亿美元，股价是FCF的25.4倍。
如果我暂时排除FB，TSLA的FCF市盈率应该比GOOGL高吗？GOOGL的FCF在过去3.25年里增长了461.5亿美元。我的答案是否定的，因为没有人能保证TSLA每年能产生461.5亿美元的FCF，更不用说谷歌在FCF产生的689.9亿美元了。
那么，对TSLA来说，FCF市盈率是多少才算合理呢？考虑到其他大型科技公司生产的FCF的水平，我认为TSLA没有权利以同样的倍数进行交易。如果我坚持认为FB被严重低估的方法，那么TSLA应该高于FCF的15.19倍，但低于谷歌的23.42倍。
我不想过于悲观，所以我将TSLA的市盈率定为21倍，考虑到大型科技股指标，这已经非常公平了。TSLA FCF的21倍市盈率使其市值达到1454.3亿美元，比目前的9869.2亿美元市值低85.26%。这只是数学问题，如果TSLA要作为一家科技公司被估值，它需要与市值类似的科技公司进行比较。
至少，TSLA的市值大于FB的原因不是单一的。没有一个指标是TSLA可以超越FB的。根据FB的估值，如果TSLA以同样的FCF倍数交易，其市值将达到1051.9亿美元。
TSLA的毛利率为27.1%(168.5亿美元/62.19亿美元)，利润率为13.51%(84亿美元/62.19亿美元)。FB的毛利率为80.34%(96.14亿美元/119.67亿美元)，利润率为31.2%(37.34亿美元/119.67亿美元)。FB的利润率要高得多，收入也在大幅增长。
这强化了我关于TSLA为何被严重高估的方法论。GOOGL的毛利率为56.93%(1539亿美元/270.33亿美元)，利润率为27.57%(74.54亿美元/270.33亿美元)。
TSLA能够将利润率翻倍，接近谷歌的可能性微乎其微。TSLA的FCF、市盈率或市盈率倍数不应高于FB或GOOGL。虽然市场会表明我今天是错的，但最终，炒作将会消退，TSLA将以现实的估值进行交易。
TSLA未来的催化剂在影响其利润之前还有很长的路要走
人们讨论的催化剂主要有三种，包括保险、机器人轴和FSD。TSLA利用实时驾驶行为提供保险。目前，所有Model S、Model 3、Model X和Model Y车主均可享受该服务。问题是，目前它只在亚利桑那州、科罗拉多州、伊利诺伊州、俄亥俄州、俄勒冈州、德克萨斯州和弗吉尼亚州可用。
TSLA使用安全评级分数来确定其车辆的每月保费。按照每月130美元的最大保费计算，这将是每年1560美元。如果TSLA在2021年将他们在美国的销售额100%转化为保险客户，我认为如果TSLA保险在每个州都可用，这是可能的，它将产生4.7112亿美元的收入。
我们不知道利润率会是多少，但如果利润率为50%，2021年的净收入将增加2.3556亿美元。虽然这是不容忽视的，但额外的2.3556亿美元的净收入几乎没有影响。这可能是未来10亿美元的顶线收入部分，但由于仅在7个州可用，保险业10亿美元的收入大关还有很长的路要走。
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接下来是FSD，TSLA为其创建了两种订购模式，一种是每月99美元，另一种是每月199美元。FSD的问题在于，它没有让车辆完全自主，你仍然需要一名司机保持专注和警觉。虽然我并不认为TSLA的FSD在竞争中没有领先一大步，但问题是它并不完全是一辆自动驾驶汽车。
围绕合法性和你可以在哪里使用它的问题突然出现在我的脑海里，有多少TSLA的司机选择了这一升级。除非有明确的立法，技术进步到车辆可以完全把一个人从A点开到B点，而那个人却在打盹或看书，否则我很难相信会有足够多的TSLA车主愿意为消防安全多花199美元。如果有地方TSLA生产的数字，有多少业主选择了这个方案，请让我知道，我会处理这些数字。
订阅附带哪些功能？
您获得的FSD功能基于您的配置和位置。并非所有功能在所有市场都可用，功能可能会有所变化。了解有关自动驾驶和完全自动驾驶功能的更多信息。
注意:这些功能旨在随着时间的推移变得更加强大；然而，当前启用的特征不能使车辆自主。目前启用的功能需要一个全神贯注的驾驶员，他的手放在方向盘上，随时准备接管。
最后一个催化剂是自动驾驶出租车，许多人在我之前的文章中对此进行了评论。我们离自动驾驶出租车太远了，这在TSLA即将到来的收入中无法考虑。我认为自动驾驶出租车的存在需要主要的立法，而且不知道我们离这还有多少年。
还有，有多少TSLA车主会真的允许他们的车被用作机器人？根据盈利能力，我可以看到人们购买TSLAs，让他们加入这个项目，但是，我们需要再次看到背后的经济因素。我知道我只是一种观点，但我永远不会让我的一辆车加入机器人出租车计划，因为我不想让我不认识的其他人坐在我的车里。我想还有很多人有类似的观点。
真正即将到来的催化剂是未来的收入增长和进入中国市场。2021年，TSLA收入同比增长70.67%，这是Q1 2022年后的一个良好开端。只有时间能告诉我们TSLA能保持什么样的增长率，但太多的人认为TSLA会消除竞争。在接下来的几年里，我们可以看到随着更多的豪华运营商将电动汽车投入使用，TSLA的增长率将大幅下降。
按照TSLA目前的利润率，他们需要将收入增加444.55%，达到2764.7亿美元，才能产生与FB目前13.51%的利润率相当的净收入(373.4亿美元)。也许TSLA在未来可以达到这一水平，但考虑到他们没有一个指标类似于FB或GOOGL，并且TSLA在任何领域的增长都不比FB或GOOGL大，为什么TSLA今天的估值应该接近1万亿美元？
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特斯拉继续稀释股东，几乎没有股东在意
稀释扼杀股东价值。我使用的这些数字是经过拆分调整的。在过去十年里，TSLA将其股份稀释了80.93%。与大型科技股相比，这是可怕的，但投资者无法购买足够多的TSLA股票。截至2012年年底，TSLA持有5.726亿股股票，截至其最近一次提交的文件，其已发行股票已增至10.36亿股。
这相当于我拿了一个披萨，不是给你一片，而是再切6.5片，然后给你一片。比萨饼代表TSLA，公司，他们基本上把一个8块的饼变成了14.5块的饼，减少了股东的所有权和我们股票所代表的股本、收入和每股收益。
如果你想看看真正的股东价值守护者是什么样子，那就去看看AAPL吧。2012年，AAPL有263亿股流通股。在过去十年中，AAPL回购了100.9亿股股票，减少了38.37%的流通股。每个季度，AAPL都在回购股票，并增加其股票所代表的所有权。另一方面，TSLA继续通过逐年增加股份来稀释股东权益。
我可能完全错了，特斯拉可以继续以这样的速度增长
TSLA的汽车交付量继续超过其不断增长的产量。TSLA在Q1的交付量增长了68%,向客户交付了125171辆汽车。TSLA刚刚开始从奥斯汀工厂交付Model Y，柏林的Gigafactory于2022年3月开始生产。
2021年，电动汽车在美国的销量为488000辆，之前的预测是2022年电动汽车将占670000辆。油价一直徘徊在每桶100美元左右，这可能会使之前对2022年国内电动汽车销量增长37%的预测变得保守。TSLA处于利用这一趋势的有利位置。2021年，TSLA汽车占美国电动汽车销量的61.89%(301998辆/ 488000辆)。
假设，如果之前对2022年670000辆电动汽车销量的预测是准确的，并且TSLA保持目前的利润率，他们将在2022年在美国销售414628辆汽车。如果天然气价格确实改变了在选择可燃发动机还是电动汽车时的决策过程，那么TSLA可能会继续以季度盈利击败市场。
美国的国家目标是国内汽车销量的50%来自电动汽车。2021年，电动汽车占美国汽车市场总销量的3.26%。根据2021年美国汽车销量，电动汽车年销量需要增长6989403辆，才能达到50%的电动汽车与可燃发动机比例。
假设如果美国汽车销量持平，但电动汽车在2030年达到50%的市场份额，他们将售出7477403辆汽车。如果由于竞争加剧，TSLA在电动汽车领域的主导地位从61.89%下降到15%，他们将产生1121610辆的销售额，而2021年为301998辆。如果算上欧洲和中国，TSLA肯定有能力在未来十年成为销量第一的汽车制造商。
多头对TSLA感到兴奋并没有错。世界正在向电动汽车发展，而TSLA是其中的佼佼者。正如我在开头所说，我看好TSLA的未来前景，但我认为今天的估值过高。没有人能预测未来，但我毫不怀疑TSLA的销售额将继续同比增长。
现在的问题是，他们每年能够实现多少增长？2021年，TM创造了2264.8亿美元的收入，根据电动汽车的未来，TSLA肯定可以在未来达到这一收入水平。基于TSLA目前13.51%的利润率，如果他们达到TM的收入水平，他们将产生305.9亿美元的净收入，这肯定会使今天的估值看起来更现实。
特斯拉
结语
我的立场一直是看好公司，看空估值。埃隆·马斯克和TSLA团队取得的成就令人震惊，他们只值得尊敬。
请记住，公司和公司的股票是两回事。TSLA继续稀释股东，他们和市场正在评估TSLA，好像它是FB或GOOGL。TSLA不是一家科技公司；这是一家汽车公司，因为汽车部门贡献了100%的总收入和净收入。
TSLA的市盈率为113.81倍，市盈率为15.38倍，FCF市盈率为142.52倍。这些数字被大大夸大了，因为TSLA的市盈率没有超过AMZN的市盈率，AMZN的市盈率为11.31倍，而在过去3.25年里，它的收入增长了3417.6亿美元，而TSLA的收入增长为407.3亿美元。
TSLA在FCF创造了超过TTM的69.3亿美元，而市场先生对TSLA的估值是142.52倍，因为过去3.25年FCF增长了71.5亿美元。FB的FCF市盈率为15.19倍，而FCF同期增长了234.5亿美元，是TSLA在TTM的3倍多。
FCF股市的FB市盈率为15.19倍，FCF股市的GOOGL市盈率为23.42倍，FCF股市的AAPL市盈率为25.4倍，很难证明TSLA股市的市盈率高于20倍。我认为21倍的FCF市盈率已经很高了，这让TSLA的市值达到了1454.3亿美元，比目前9869.2亿美元的市值低了85.26%。
文章来源：美股研究社（公众号：meigushe）旨在帮助中国投资者理解世界，专注报道美国科技股和中概股，对美股感兴趣的朋友赶紧关注我们
